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A seleta lista de ações da MOS Capital, antiga Teorema, para 2021

Com apenas 12 ações em carteira e cerca de 60 cotistas atualmente (com a ideia de crescer para 5 mil), a MOS Capital, antiga Teorema, combina em sua estratégia a preservação de capital, relativa concentração de ativos e baixo giro de portfólio. Nos últimos 3 anos, a gestora, que tem como seu maior investidor a família de Guilherme Affonso Ferreira, comprou apenas 3 papéis — o último, as ações de Yduqs (YDUQ3) em setembro deste ano, mas ainda uma posição pequena.

Prezando por uma avaliação criteriosa dos ativos — dificilmente a gestora entra em uma posição para sair em menos de 3 anos –, o único fundo da casa, o MOS FIA, rendeu 57,49% nesses últimos 36 meses, contra 28,47% do seu benchmark (IPCA mais os juros do IMA-B 5+, índice composto por uma cesta de títulos Tesouro IPCA+ que vencem em mais de cinco anos) e 54,16% do Ibovespa. 

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“Compramos empresas de qualidade, que julgamos boas opções para sermos sócios. Para isso, somos bastante criteriosos com a seleção dos papéis e com os valuations”, explica Fernando Fanchin, sócio e gestor da MOS Capital, em entrevista à EXAME Invest

Segundo ele, o valuation é importante não apenas para definir o ponto de entrada, mas também o tamanho das posições. “Não trocamos muito de ações, mas se temos uma determinada empresa com boas perspectivas e valuation atrativo, aumentamos a alocação. Se achamos que as condições pioraram, diminuímos. Somos mais ativos no tamanho do que nas posições”, comenta. A ideia é ter sempre entre 10 a 15 empresas no portfólio. 

Entre as principais apostas para 2021, estão: Rumo (RAIL3), M.Dias Branco (MDIA3) e Iochpe-Maxion (MYPK3). São papéis que foram castigados esse ano — ambos acumulam retorno negativo, de 25,17%, 10,14% e 34,14%, respectivamente –, mas de forma injustificada, acredita Fanchin, que vê nessas ações os maiores potenciais de valorização do portfólio.

Veja abaixo os principais destaques da entrevista:

De 60 para 5 mil

A transformação este ano da Teorema em MOS Capital veio com o objetivo de aumentar a base de acionistas, até então concentrada na família de Guilherme Affonso Ferreira. O objetivo, diz, é ampliar dos cerca de 60 atuais para a casa de 5 mil cotistas. 

Apesar de ter investimento mínimo inicial de 5 mil reais, a aplicação no fundo MOS FIA é restrita aos investidores qualificados — ou seja, aqueles com mais de 1 milhão de reais investidos. Por isso, ele acredita que não vão se tornar um fundo com dezenas, centenas de milhares de cotistas. “Não é muito nosso perfil”. Segundo Fanchin, a procura principal deve vir de alocadores institucionais, multi family offices e investidores estrangeiros. “Nossa impressão é que vamos crescer com ticket médio maior, mas também não vamos continuar com o tamanho da base atual”. 

A decisão de deixar o fundo restrito a investidores qualificados faz parte da filosofia da casa, explica. “Queremos gerar retorno positivo consistente ao longo do tempo e, por isso, entendemos que o custo de oportunidade para quem investe conosco deve ser a taxa de longo prazo do país, não a Bolsa. Mas para o público em geral, não podemos cobrar taxa de performance que não seja de índice de mercado. Não teríamos problema nenhum em ter um fundo para público em geral, se pudesse cobrar o nosso benchmark, mas a legislação não permite”. O benchmark do fundo é IPCA mais os juros do IMA-B 5+. 

“Queremos ter retorno positivo todo ano, independente do mercado. Claro que é mais fácil falar do que colocar em prática, mas este ano, na parte mais aguda da crise, chegamos a ficar 15 pontos acima do Ibovespa, enquanto o índice caiu 20%, nós caímos 5%”. 

Ele diz que o objetivo é a preservação de capital. “Na nossa opinião, é bom subir todo ano, mas em cenários altistas, temos desempenho aquém do Ibovespa. Se a Bolsa cair, queremos ficar no zero a zero e isso parte do porquê temos como público-alvo o investidor qualificado”. 

No ano, o fundo acumula alta de 2,16%, contra valorização de 7,97% do seu benchmark e 3,01% do Ibovespa. Nos últimos 60 meses, a rentabilidade acumulada é de 182,9%, contra 58,66% do benchmark e 172,2% do índice. 

Além disso, ele explica que gosta de ter flexibilidade de investir em empresas que são listadas fora do país, como a XP e Stone. “Queremos ter a possibilidade de ter até 40% do capital em investimento nesse tipo de empresa e, para público em geral, poderíamos ter até 20%. Hoje, não temos exposição a esses ativos listados, mas queremos ter essa liberdade. Nosso time de analistas está estudando a XP, por exemplo. Mais dias, menos dias, poderemos ter em carteira”.

Outro ponto, explica, é a possibilidade de usar derivativos como proteção. “Atualmente, só compramos proteção quando achamos que o mercado está eufórico. Nesse caso, compramos puts (opções de venda). Esse tipo de operação é possível fazer para público em geral, mas se quiséssemos montar uma estrutura mais complexa, não conseguíriamos”.   

O que espera do Ibovespa

Em relação ao cenário para Bolsa para o ano que vem, ele diz que está mais para “indiferente”, do que otimista ou pessimista. 

“Já estivemos mais conservadores em agosto, uma vez que o mercado tinha mostrado uma recuperação muito rápida desde março e abril. Em agosto, estávamos mais cautelosos também porque não víamos uma visibilidade de retomada econômica e vacinas. Agora, com vacinas, entendemos que vamos ter um ano de mais normalidade pela frente, o que vai produzir resultados melhores para a maior parte das empresas”. 

No entanto, ele comenta que o mercado já se ajustou a essa realidade, boa parte por conta da forte entrada de fluxo estrangeiro nos últimos meses na Bolsa brasileira. “Olhando para o Brasil, não acho que o valuation esteja tão atrativo, até porque se avaliarmos a situação das contas públicas, com a inflação podendo incomodar ano que vem, falta de reformas, isso nos deixa menos otimistas em relação ao cenário pela frente”. 

Ainda assim, ele aponta que os investidores brasileiros estão sem alternativas. “Isso ficou claro na crise, com locais bem resilientes porque o custo de oportunidade baixou muito no país. O investidor não tem muito para onde correr e vai para Bolsa”. 

No geral, ele diz que está com uma visão mais neutra, vendo uma certa acomodação nos preços. 

Caixa e proteção 

“Sempre temos algum patamar de caixa, entramos na crise da covid em março com o fundo menos alocado, porque achávamos que o valuation entre o fim do ano passado e janeiro estava excessivo e vínhamos reduzindo exposição. Chegamos na crise com 17% em caixa. Com a queda dos preços, voltamos a alocar bastante entre março e abril. Depois, como a Bolsa teve uma retomada em uma velocidade muito alta, reduzimos a alocação. Em agosto, chegamos a ter 21%. Hoje, temos 11% em caixa. 

Com relação a proteções, ele diz que fizeram algumas em agosto, via compra de puts para uma parte da carteira, além de já estarem com posição em caixa mais alta. “O mercado corrigiu, foi até os níveis que acreditávamos que chegaria e voltou a recuperar. Agora não estamos avaliando fazer mais proteções, entrando em zona de indiferença”. 

3 principais teses para 2021

Dos papéis em carteira atualmente, Fanchin destaca três que vê como principais teses para 2021, com maior potencial de valorização. São eles: Rumo (RAIL3), que ocupa hoje o posto de principal posição do fundo, representando 12% do portfólio; M.Dias Branco (MDIA3), quarta maior exposição, com 8,5%; e Iochpe-Maxion (MYPK3), com 7%. A segunda e terceira maior participação são Energisa (ENGI11) e Itaú Unibanco (ITUB4).

-Rumo 

Sobre Rumo, o gestor comenta que a empresa teve um ano difícil. “Com a queda do preço do diesel, a companhia acabou perdendo espaço para os caminhões, mas ela tem uma excelente posição competitiva, como a melhor alternativa para escoar grãos do Mato Grosso para exportação, e já está se mexendo. A Rumo tem capacidade de reação, até por conta de seus controladores, o Grupo Cosan, e, na nossa leitura, a companhia já está se ajustando”.

Além disso, ele vê uma taxa interna de retorno (TIR) atrativa, chegando a 25% dependendo do projeto. “Vemos a ação negociando a IPCA mais 8% a 9%, enquanto títulos do governo para prazos equivalentes oferece IPCA mais 4%. Achamos que para ganhar mais 4 a 5 pontos percentuais, é um retorno atrativo. Aumentamos posição esse ano no papel, em fevereiro, março, abril e mais recente em setembro/outubro. Acreditamos que pode produzir bons retornos. É um papel que temos convicção elevada”.

-M.Dias Branco

Depois de uma estratégia pouco eficaz de aumento de distribuição para o atacarejo, que levou a margens piores e canabalização de marcas nos últimos anos, o gestor acredita que a empresa tenha voltado ao ritmo certo novamente. Além disso, aponta que o preço do trigo — principal insumo da empresa –, após ter subido muito em dólar enquanto o real depreciou, o que contribuiu para uma compressão das margens, mostra sinais de acomodação.

“A empresa está operando com uma margem Ebitda (Ebitda/receita líquida) de 10% a 12%, enquanto deveria fazer entre 15% e 16%. Achamos que, a partir do ano que vem, com essa acomodação do preço do trigo tanto em dólar quanto em reais, a companhia vai conseguir expandir sua margem”.

Adicionalmente, ele cita que os papéis estão sendo negociados com bastante desconto na Bolsa, com o múltiplo Preço/Lucro estimado para 2021 em 13,5 vezes, ou 20% inferior em relação à mediana histórica. “A companhia está pouco rentável, mas ela não é. Achamos um desconto excessivo”.

-Iochpe-Maxion

Para ele, a empresa, que é a maior produtora de rodas do mundo, tem muito a se beneficiar da retomada econômica global, depois de ter um ano muito ruim, vendo sua produção cair entre 50% e 70% por conta da pandemia. “Embora tenha alma brasileira, a companhia tem fábricas na Europa e Estados Unidos e está crescendo agora também na Ásia, com operações na China e Índia. o Brasil representa 20% do negócio. Acreditamos que ela ser muito favorecida com essa retomada econômica”.

Nesse cenário, caso a companhia consiga retomar seu nível de produção de 2019 entre 2021 e 2022, ele acredita que o papel, que está muito descontado em sua visão, poderia dobrar de tamanho. “Para aqueles que querem um pouco mais de risco na carteira, mais emoção, vemos essa como uma boa alternativa”, comenta.

Posição mais recente: Yduqs

Fanchin diz que a entrada em Yduqs em setembro veio da percepção de que o valuation da empresa parecia bastante atrativo, em torno de 11 a 12 vezes o lucro estimado para 2021, o que era um múltiplo baixo mesmo dentro do setor, combinado com um histórico de qualidade da companhia, acionistas de referência, como a gestora de private equity Advent, gestão competente e boas perspectivas para o negócio pela frente.

“Com o papel negociando a 11/12 vezes o lucro para o ano que vem, achamos que fazia sentido iniciar posição. É um setor que estava bastante descontado, com preços bastante deprimidos em função de tudo que aconteceu, mas a Yduqs se tornou a empresa com o menor múltiplo entre as empresas de educação, posição que usualmente era da Ser Educação”.

Ainda assim, ele comenta que detém posição pequena na ação. “Não é a nossa posição-alvo, justamente porque ainda temos muitas dúvidas e poucas certezas sorbe a tese de investimento. A empresa tem sido capaz de entregar números acima da média, tanto para o setor quanto para o mercado em geral, mas há riscos, porque o negócio principal da empresa ainda é o ensino presencial e/ou híbrido e, no curto prazo, o desemprego ainda está alto. Por isso, montamos a posição, mas ainda com bastante cautela”, completa.

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